2025年以来运动鞋服板块整体表现稳健，品牌公司库存健康（均保持在4-5个月的水平），零售运营可控。国盛证券纺织服饰团队推荐业绩增长确定性较强的运动鞋服赛道龙头安踏体育（2025年PE 17倍）；推荐消费环境改善后基本面弹性较大的比音勒芬（PE 10倍）、滔搏（PE 13倍）、海澜之家（PE 15倍）。2024年品牌服饰板块利润承压，期待2025年稳健增长，节奏上2025Q1基数相对较高，后续增速有望逐季改善。
2024年板块承压，2025年有望逐季改善
2024年品牌服饰板块公司利润承压。行业层面，2024年我国服装鞋帽针纺类零售额累计同比+0.3%，表现弱于消费整体（同期社零总额同比+3.5%）。板块层面，零售承压背景下2024年品牌服饰公司费用率同比提升，致使利润表现较弱。展望2025年，国盛证券跟踪2025年以来服饰品牌近期零售相对平稳、运营可控，预计后续有望稳健复苏。从节奏上来看，2025Q1基数相对较高，后续增速有望逐季改善。运动鞋服板块整体表现稳健，品牌公司库存健康（均保持在4-5个月的水平），为2025年业绩增长提供基础保障。
运动鞋服龙头估值合理，安踏PE 17倍、李宁12倍
运动鞋服赛道龙头估值处于合理区间。安踏体育对应2025年PE为17倍，作为国内运动鞋服行业绝对龙头，2024年预计归母净利润132.6亿元，业绩增长确定性较强。李宁对应2025年PE为12倍，估值性价比较高，2024年预计归母净利润31.9亿元。特步国际对应2025年PE为9.8倍，361度对应5.7倍，估值处于历史低位。滔搏对应2025年PE为13倍，作为国内领先的运动鞋服零售商，受益于消费环境改善后基本面弹性较大。波司登对应FY2025 PE为12倍，羽绒服龙头地位稳固。运动鞋服板块整体估值合理，兼具防御属性和成长弹性。
消费环境改善后的弹性标的：比音勒芬、滔搏、海澜之家
国盛证券推荐消费环境改善后基本面弹性较大的标的。比音勒芬对应2025年PE为10倍，作为高端高尔夫服饰龙头，2024年预计归母净利润9.2亿元，渠道扩张和单店效率提升双轮驱动。滔搏对应2025年PE为13倍，作为Nike、Adidas等核心品牌的中国最大零售商之一，2024年预计归母净利润22.1亿元（FY2025），直营门店效率优化持续。海澜之家对应2025年PE为15倍，2024年预计归母净利润27.0亿元，京东奥莱新业务拓展为中长期打开空间。稳健医疗对应2025年PE为21倍，全棉时代品牌力持续提升。上述标的在消费环境改善后，收入端和利润端均具备较大弹性。
表：重点品牌服饰公司估值对比（2025年PE）| 子板块 | 公司 | 2025年PE（倍） | 2024年预计归母净利润（亿元） |
|---|
| 运动鞋服 | 安踏体育 | 17 | 132.6 |
| 李宁 | 12 | 31.9 |
| 特步国际 | 9.8 | 12.4 |
| 361度 | 5.7 | 11.6 |
| 滔搏 | 13 | 22.1（FY2025） |
| 波司登 | 12（FY2025） | 30.7（FY2025） |
| 休闲服饰 | 比音勒芬 | 10 | 9.2 |
| 海澜之家 | 15 | 27.0 |
| 森马服饰 | 14 | 11.0 |
黄金珠宝：金价上涨带动销售，产品与渠道力提升进行时
2024年国内金银珠宝类零售额同比下降3.1%。2025年以来在春节假期以及金价上涨（截至2月14日，Au9999收盘价较年初上涨12%）的带动下，各品牌公司终端销售相对较好。全年来看，受益于消费环境改善，预计居民珠宝消费需求有望在2024年基础上触底反弹。长期行业公司陆续进入到内功修炼阶段，从产品开发、渠道运营层面提升整体经营效率。国盛证券关注产品力及渠道效率不断提升的标的——周大福对应FY2025 PE为13倍、老凤祥12倍、潮宏基12倍、周大生11倍。黄金珠宝板块估值处于历史低位，具备配置价值。
