造船行业正经历新一轮景气上行周期。过去三年航运子行业景气接力上行，集装箱船/LNG船/滚装船/成品油轮依次规模下单。全球新船在手订单占比14%，主流船厂船台已基本排满至2027年之后，新造船价综合指数已近2008年历史高点。国泰君安指出，基于上一轮产能出清的深刻记忆，本轮造船产能约束将好于上轮周期，未来数年造船景气有望维持高位。本报告基于国泰君安2025年1月5日发布的《供给刚性持续，期待需求意外》，深入分析造船景气周期展望。
造船景气周期总览
2002-2008年航运景气共振上升，驱动造船周期上行。2009-2019年航运景气持续低迷，造船产能出清充分。2020-2024年航运景气接力上行，再次驱动造船周期。过去三年，集装箱船/LNG船/滚装船/成品油轮依次规模下单。船厂订单覆盖度提升，新造船价综合指数2021-2023年持续上行，2024年已近2008年历史高点。基于上一轮周期产能过剩与出清的深刻记忆，本轮造船业产能约束将好于上轮周期。
集运公司持续下单大船的逻辑
集运公司船舶成本占总成本仅不到两成，因而对新造船价较不敏感。船舶大型化提供集运公司持续下单意愿——即使金融危机巨大冲击下，仅2009年甚少下单，之后行业景气低迷仍持续下单大船。2021-2022年集运超级牛市提供大规模下单资本开支能力，成就创记录的集装箱船下单潮。考虑头部企业在手订单储备差异显著，为避免干线竞争中出现持续成本劣势，预计部分集运公司或继续追加下单大船。
油轮与干散货船东下单意愿不足
与集运公司不同，油轮/干散货船东普遍基于单船投资回报率模型决定下单。三个关键变量：新造船价、投资回收期、运价中枢预期。油轮/散货船舶成本占固定成本比例约五成，因而对新造船价更为敏感。目前VLCC五年期期租不到4万美元/天，未及新船合理回报对应的运价中枢下限。船东规模下单意愿不足，有待未来景气预期上升及新型低碳能源船舶动力技术成熟。
造船景气与航运供给的联动关系
考虑老旧船舶替换需求及环保监管要求，未来数年新船订单仍将可期。基于船厂目前产能估算，全球主流船厂未来数年船台已基本排满，新签订单已需排期至2027年之后。造船行业景气有望维持高位。从航运角度看，集运公司持续下单将使干线市场供给承压，而油轮/干散货船东规模下单不足则使不定期船供给刚性持续。国泰君安认为，造船景气与航运供给的错配是理解未来航运周期的关键视角。
表：造船景气关键数据| 指标 | 数据 |
|---|
| 全球新船在手订单占比 | 14% |
| 集装箱船在手订单占比 | 26%（最高） |
| VLCC在手订单占比 | 9.3%（二十年低位） |
| 新造船价综合指数 | 近2008年历史高点 |
| 船台排期 | 排至2027年后 |
