华泰证券2024年12月发布的制冷剂行业专题报告对制冷剂价格的景气周期进行了深入分析。报告指出，2024年以来国内HFCs配额制正式实施，供给有序化叠加下游需求支撑，主流HFCs产品价格呈现显著上行态势，24Q4以来多数品种价格已攀升至4万元/吨以上。R22作为二代制冷剂，在配额持续削减的背景下价格亦处于3万元/吨以上的历史高位。华泰证券预测，2025-2026年主流产品均价约4.5万元/吨和5万元/吨，制冷剂价格景气周期有望延续。
配额制驱动价格中枢上移
HFCs配额制的实施是制冷剂价格上行的核心驱动。华泰证券报告数据显示，2024年以前HFCs行业处于自由竞争状态，产能过剩导致价格长期低位运行。2024年配额制正式实施后，供给端受到严格约束，主流HFCs产品价格价差均呈现上行态势。【1†L143-L145】
从价格走势来看，R32、R134a、R125等主流品种在2024年经历了多轮提价。24Q4以来多数品种价格攀升至4万元/吨以上，较2023年同期涨幅显著。【1†L145】R22价格同样表现强势，2024年以来持续攀升，24Q4整体处于3万元/吨以上的历史高价区间。【1†L112-L113】
配额制的核心影响在于改变了行业的供给弹性。华泰证券报告指出，2025年国内HFCs总配额约95万吨，而需求端预计约96.4万吨，供需基本处于紧平衡状态。【1†L376-L395】R22方面供需缺口更为显著，2025年总需求约18.5万吨，总配额仅14.9万吨，供给缺口约3.6万吨。【1†L398-L402】在配额无法超产的硬约束下，供需缺口的持续存在为价格提供了强有力支撑。
供需紧平衡下的涨价弹性
华泰证券报告从供需两端对制冷剂价格的涨价弹性进行了系统分析。需求端，制冷剂下游需求保持刚性增长：空调产量预计2025年达27744万台，冰箱产量10807万台，汽车产量3169万辆。【1†L376-L395】空调、冰箱、汽车等终端产品的产量增长直接拉动制冷剂需求。
供给端，配额制的约束是刚性的。2025年R22内用生产配额已降至8.1万吨，较2024年进一步削减。【1†L108-L110】HFCs配额虽然2025年总量维持在95万吨左右，但远期将持续削减——按照《基加利修正案》，大部分发展中国家（含中国）的HFCs配额需于2029年完成10%的削减。【1†L115-L119】
供需的持续紧平衡为价格上涨提供了坚实基础。华泰证券报告认为，考虑HFOs规模化生产和降本需一定时间，且作为替代品的HFOs成本和价格较高，HCFCs/HFCs将具备较大的涨价弹性空间。【1†L419-L422】预计25-26年主流产品（R22/R32/R134a等）均价约4.5万元/吨和5万元/吨。【1†L422】
表5：制冷剂价格景气周期核心数据| 指标 | 2023年 | 2024年 | 2025E | 2026E |
|---|
| 主流HFCs价格 | 低位运行 | 突破4万元/吨 | 约4.5万元/吨 | 约5万元/吨 |
| R22价格 | — | 3万元/吨以上 | 继续上行 | 继续上行 |
| R22供给缺口 | — | 约1.9万吨 | 约3.6万吨 | — |
景气周期的持续性判断
华泰证券报告认为本轮制冷剂景气周期将具备较长的时间跨度。核心逻辑有三：第一，配额制的供给约束是长期的，HFCs配额在2029年之前不会增加，且远期将持续削减；第二，HFOs作为替代品在短期内难以形成大规模替代，成本高企和专利限制使HFOs的渗透将是渐进过程；第三，下游需求的刚性增长为价格提供了基本面支撑。
从全球视角来看，中国作为全球HFCs的主要供给力量（2019年中国大陆HFCs产能占全球比重达74%），国内配额制的实施对全球HFCs供给产生了深远影响。【1†L140-L142】叠加2024年欧盟/美国/日韩等发达国家HFCs配额削减40%，全球HFCs供给收缩的趋势进一步强化。【1†L168-L171】
华泰证券报告提示的风险因素包括：制冷剂政策变化、四代制冷剂技术进步缓慢、需求不及预期等。【1†L602-L607】如果未来制冷剂行业新增产能限制和配额约束等政策发生较大变化，或三代制冷剂供给收缩进度不及预期，将可能影响行业的供需格局及景气变化趋势。但基于当前的政策框架和供需格局，制冷剂价格的景气周期有望延续至2026年甚至更长时间。
