制造业投资是通用自动化行业的核心驱动力。海通国际报告指出，2023年8月起制造业固定资产投资增速趋势上行，长周期已触底向上，但短周期景气度指标仍处低位。本轮投资周期的独特特征是国企投资意愿背离、民企投资信心恢复为主要变量——2022年以来国企固定资产投资增速显著高于内资企业整体，而私营企业投资持续下行。大规模设备更新和消费品以旧换新政策正为传统行业资本开支提供支撑，民企信心恢复将成为推动投资上行的核心变量。
长周期已触底，短周期仍磨底
历史上制造业固定资产投资完成额在三个时间段强于整体固定资产投资增速：2010年7月-2013年3月、2018年5月-2019年3月、2021年2月至今。2023年8月起，制造业固定资产投资增速趋势上行，带动整体固定资产投资增速上行。
长周期指标5000户工业企业景气扩散指数2023年一季度触底后回升，通用设备工业增加值与之高度相关，反映制造业大周期底部向上。短周期方面，呈现3-4年特征的工业品价格2023年中见底，但信贷周期仍处低谷、企业中长期贷款增速偏低。短周期景气度指标产能利用率、就业预期指数、工业企业利润率均处近年来较低水平。
制造业PMI在2024年5-9月处于收缩区间，10、11月重回扩张区间，已初步体现9月底以来政策效果。但PMI的短期改善能否持续转化为资本开支扩张，仍需观察。
本轮特征：国企投资与民企投资背离
2022年以来，私营企业固定资产投资持续下行，国有企业固定资产投资增速显著高于内资企业整体投资增速，是支撑固定资产投资增长的主要力量。这一特征与历史上大多数时期相反——历史上民营企业通常是投资扩张的先行力量。
国企投资意愿较强的背景是政策引导和专项债支持，民营投资信心不足则反映企业对未来需求的谨慎预期。民企投资信心的恢复将是推动固定资产投资上行的主要变量。
本轮通用设备周期的另一个特征是出口景气度高。通用设备出口数量从2023年8月起向好，带动整体出口金额显著上行。出口的结构性韧性部分对冲了内需不足的影响，为行业提供了需求支撑。
政策助力：设备更新+以旧换新双轮驱动
《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》明确围绕新型工业化，聚焦钢铁、有色、石化、化工、建材、电力、机械、航空、船舶、轻纺、电子等重点行业，推动生产设备、用能设备等更新和技术改造。《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》安排超长期特别国债资金加大对设备更新的支持力度。
从投资结构看，2024年以来设备工器具购置投资增速显著高于建筑安装工程，反映政策驱动的设备更新正在落地。消费品以旧换新政策效应显现，家电家居类产品消费需求在政策拉动下逐步释放。
传统行业2023年下半年以来进入投资上行期，或为2H23以来自动化行业边际改善的主要驱动力。往前看，随着消费进一步回暖和设备更新政策的持续助力，传统行业资本开支有望维持韧性。
影响周期节奏的核心变量
短期看，出口增长持续性、内需复苏、供需格局为关键变量。出口方面需关注美国库存周期及关税政策变化；内需方面需关注提振消费和推动设备更新政策效果；供需格局方面，2020-2021年上行周期中供给扩张快于需求长期增速，当前较多细分领域供需格局仍然严峻，尤其在中低端市场。
中长期看，自动化率提升、国产替代、海外市场拓展的长期逻辑确定。中国制造业工业机器人密度仍不到日本的1/2，3D工业相机等机器视觉技术应用持续扩大，国产替代趋势在汽车、半导体设备等下游持续推进，均构成通用自动化的长期驱动力。
制造业投资周期关键指标| 指标 | 数据 | 指示意义 |
|---|
| 制造业固投增速 | 2023年8月起趋势上行 | 长周期向上 |
| 5000户企业景气扩散指数 | 1Q23触底回升 | 长周期底部确认 |
| PPI | 2H23触底 | 价格前瞻信号改善 |
| 制造业PMI | 10/11月重回扩张 | 短期边际改善 |
| 国企vs民企投资 | 国企上行、民企下行 | 民企复苏为关键变量 |
