中钢国际与中材国际是一带一路板块中估值最具性价比的两大标的。国泰君安报告显示，中钢国际2024年PE约11.6倍（近10年历史分位10%），PB 1.14倍（分位25%）；中材国际PE约8.7倍（分位23%），PB 1.26倍（分位21%）。两者均处于历史估值底部区间，而海外订单高增长（中钢国际+81%、中材国际+6%）、毛利率修复、高股息（4%+）提供多重安全边际。
中钢国际：PE历史分位10%，海外订单+81%
中钢国际2024年前三季度净利增30.36%，营收126亿元（-26.56%），归母净利润6.4亿元（+30.36%）。新签订单151亿元（+4.4%），其中境外新签123亿元（+80.5%，占比82%）。新签国外合同主要集中在阿尔及利亚、埃及、几内亚等非洲地区。
当前中钢国际PE约11.6倍（近10年历史分位10%），PB 1.14倍（分位25%），股息率4.09%。2024年预测EPS 0.60元，2025年0.68元（+13%），2026年0.76元（+12%）。股权激励考核2023-2025年净利复合增速不低于12.5%，加权ROE不低于12.0%/12.3%/12.6%。
技术优势：中钢国际形成了以高炉低碳化、带式焙烧机球团、直接还原铁、高效长材轧制、薄带铸轧、减污降碳协同增效、碳资产管理与咨询为核心的低碳冶金工程技术体系。前3季度费用率5.28%（+1.05pct），归母净利率5.08%（+2.22pct）。经营净现金流-39.85亿元（去年同期-9.68亿元），主要受项目执行节奏影响。当前PB 1.14倍、PE 11.6倍，国泰君安给予目标价9.57元（对应2024年16倍PE）。
中材国际：PE历史分位23%，运维订单+36%
中材国际2024年前三季度营收317.3亿元（+0.70%），归母净利润21亿元（+2.90%）。新签订单528亿元（+1.1%），其中工程建设336亿元（-6%），装备制造50亿元（-7%），生产运营管理131亿元（+36%）。运维中矿山运维82亿元（+45%），水泥运维21亿元（+4%）。境内新签226亿元（-5%），境外新签302亿元（+6%）。
当前中材国际PE约8.7倍（近10年历史分位23%），PB 1.26倍（分位21%），股息率4.13%。2024年预测EPS 1.27元，2025年1.44元（+13%），2026年1.60元（+11%）。股权激励考核2022-2024年净利复合增速不低于15.5%，ROE不低于14.9%/15.4%/16.2%。
分红政策：未来三年每年现金分红比例同比增长不低于10%，即2024-2026年分红比例分别不低于44%、48.40%、53.24%。国泰君安给予目标价17.16元（对应2024年13.5倍PE）。前3季度费用率10.41%（+0.55pct），归母净利率6.49%（+0.14pct）。经营净现金流-2.6亿元（去年同期-0.14亿元）。中材水泥拟以不超过1.45亿美元收购突尼斯CJO及其所属GJO公司，标的公司2023年营收9100万美元、净利润1800万美元。
估值对比：中钢国际vs中材国际vs可比公司
对比国际工程公司估值：中钢国际PE 11.6倍，中材国际8.7倍，北方国际10.4倍，中工国际25.9倍。中材国际与北方国际PE最低，中工国际因市值较小享受一定溢价。PB方面，中工国际0.87倍最低，中钢国际1.14倍，北方国际1.14倍，中材国际1.26倍。
与建筑央企对比：中国交建PE 6.7倍（PB 0.61倍），中国铁建5.3倍（PB 0.48倍），中国建筑4.6倍（PB 0.55倍）。国际工程公司PE高于建筑央企，但海外业务占比更高、成长性更强，在“一带一路”主题催化下弹性更大。
从估值性价比看，中材国际ROE 16.3%对应PB 1.26倍，中钢国际ROE 11.1%对应PB 1.14倍，两者在PB-ROE框架下处于合理偏低区间。结合海外订单高增长（中钢国际+81%，中材国际+6%）和4%+股息率，中钢国际与中材国际兼具低估值、高股息、高成长三重属性，在一带一路板块中配置价值突出。
2025年估值修复催化因素
2025年中钢国际与中材国际估值修复的催化因素包括：第一，第四次一带一路座谈会政策催化，参考历史经验，重要会议后板块估值有30%-100%的修复空间。第二，海外订单持续高增长，中钢国际非洲地区阿尔及利亚、埃及、几内亚等项目有望继续落地，中材国际中东、非洲、东南亚市场拓展加速。
第三，毛利率修复，疫后海外项目执行效率提升、供应链成本下降，海外毛利率有望从当前13-23%向历史高点18-27%回升。第四，分红比例提升，中材国际2024-2026年分红比例从44%升至53%，中钢国际当前股息率4.09%，高股息提供估值安全垫。
第五，市值管理纳入考核，国务院国资委要求央企加强市值管理，中钢国际和中材国际作为央企控股上市公司，估值修复动力增强。中钢国际PB 1.14倍、中材国际PB 1.26倍，在央企市值管理考核背景下具备明确提升空间。
表5：中钢国际与中材国际估值对比| 指标 | 中钢国际 | 中材国际 |
|---|
| 2024年PE | 11.6倍 | 8.7倍 |
| PE历史分位 | 10% | 23% |
| PB（LF） | 1.14倍 | 1.26倍 |
| PB历史分位 | 25% | 21% |
| 股息率 | 4.09% | 4.13% |
| 2023年ROE | 11.1% | 16.3% |
| 海外订单增速 | +81% | +6% |
| 海外订单占比 | 82% | 57% |
