中泰证券2025年宏观经济展望报告指出，2024年中国实际出口同比增速达11.4%（近十年次高），净出口对GDP增长贡献率23.8%。但2025年出口面临美国加征关税和新兴市场贸易摩擦升级的双重挑战，预计出口同比-3.3%。出口转弱将向制造业投资和消费传导，预计制造业投资从9.4%降至5.0%。中央经济工作会议将全方位扩大国内需求放在首位，广义财政赤字有望从9万亿扩至12万亿。本报告系统展望2025年中国经济各主要板块走势。
2024年经济回顾：出口是最大亮点，但源于“以价换量”
2024年前11个月美元计价名义出口同比+5.4%，剔除价格拖累后实际出口同比+11.4%，为近十年次高（仅次于2021年）。2024年前三季度货物和服务净出口拉动GDP同比增长1.14个百分点，贡献率23.8%，出口是2024年中国经济增长最重要动能。
但2024年出口高增长主要源于“以价换量”。2024年前三季度中国出口价格指数同比下跌7.1%，同期全球平均仅下跌1.1%。2023年初至2024年9月，中国出口价格指数累计下跌约15%，而其他主要新兴市场出口价格跌幅在3%以内。低价策略虽支撑了出口数量，但也压缩了企业利润空间，并引发贸易伙伴担忧。
表：2024年中国主要经济指标表现| 指标 | 2024年表现 | 核心驱动力 |
|---|
| 出口（名义同比） | +5.4%（前11月） | 以价换量 |
| 实际出口同比 | +11.4% | 近十年次高 |
| 制造业投资 | +9.4%（预计） | 出口高依赖行业拉动 |
| GDP平减指数 | 连续6个季度为负 | 物价持续低迷 |
2025年出口展望：内外双重挑战，预计同比-3.3%
展望2025年，出口面临内外双重挑战。外部挑战一：美国加征关税。目前美国从中国进口产品平均关税为19.3%，若全面加征至60%，测算对美国CPI同比拉动不到0.3个百分点，对美国通胀影响有限，两国达成共识存在难度。
外部挑战二：新兴市场贸易摩擦。2019-2023年中国出口增量主要来自俄罗斯、东盟、非洲、墨西哥、印度等新兴经济体，但中国与新兴经济体产业结构相似性更强。过去一年多中国出口价格跌幅远超其他新兴市场，低价抢出口策略可能引发贸易摩擦。2025年不排除部分新兴市场国家对中国产品加征关税。
测算显示，假设2025年全球货物贸易量增长2%、中国出口数量份额从16.4%降至15.7%、出口价格指数下跌1%，则2025年中国出口同比约-3.3%，其中出口数量拖累2.3个百分点，出口价格拖累1.0个百分点。
制造业与房地产：投资增速均面临下行压力
出口转弱对制造业投资形成直接和间接拖累。2020年至2024年11月，出口高依赖度的12个制造业子行业投资累计增长62.3%，非高出口依赖度行业增长42.4%，相差约20个百分点。计算机通信电子和电气机械器材两个行业投资分别增长99%和108%，强出口是其投资高增长的重要支撑。预计2025年制造业投资同比将从2024年的9.4%降至5.0%。
房地产方面，中国居民部门偿债压力（可支配收入还本付息比例13.5%）高于主要发达经济体，2016-2024年住宅销售合计透支约6.1亿平方米（约占2024年销售面积的76%），保交楼压力持续。低基数下商品房销售面积同比跌幅有望从-15%收窄至-5%，但房地产投资同比可能仍在-10%左右。
政策展望：广义赤字扩至12万亿，降息40-50bp
2024年中央经济工作会议定调“更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，将全方位扩大国内需求放在首位。预计2025年广义财政赤字从9万亿扩至12万亿（广义赤字率从6.6%升至8.8%）：狭义赤字率3.5%-4.0%，新增专项债5万亿左右，超长期特别国债2万亿以上。
货币政策方面：预计全年降准幅度达或超100bp（5%存款准备金率隐性下限或放松）；7天期逆回购利率下调40-50bp；存量社融同比从8.0%回升至8.9%，M2同比从7.0%回升至8.0%。预计2025年CPI同比从0.3%降至-0.1%，PPI同比从-2.2%回升至-1.7%，物价低位运行趋势将持续。
