中海油服是中国海上油田服务龙头，背靠中海油，受益于海洋油气开采景气上行。浙商证券发布深度报告，预计2024-2026年公司营业收入为522、589、648亿元，同比增速分别为18%、13%、10%；归母净利润为40.1、50.3、60.6亿元，同比增速分别为33%、25%、21%，对应当前股价PE为18/14/12倍。报告认为公司轻资产转型成效显著，钻井业务日费率修复空间大，首次覆盖给予“买入”评级。
盈利预测核心假设：中海油资本开支+全球油气资本双轮驱动
浙商证券将中海油服收入分为海外和大陆两部分分别测算。国内业务方面，中海油服国内营收与中海油资本开支高度相关。2024年中海油计划资本开支1250-1350亿元（同比增长3.4%-11.7%），且历史实际资本开支均高于计划。结合油价高位震荡、海油开采成本下降（中海油桶油主要成本从2013年45美元/桶降至2023年29美元/桶）、“重海油、轻陆油”趋势、能源安全政策调控等因素，预计2024-2026年中海油中国区资本开支为1100、1266、1392亿元，对应中海油服国内营收增速为20%、15%、10%，营收为416、478、526亿元。海外业务方面，中海油服海外营收与全球油气上游资本开支高度相关，增速滞后约一年，预计2024-2026年海外营收为106、111、122亿元。合计2024-2026年总营收为522、589、648亿元。
表：中海油服营业收入与归母净利润预测| 指标 | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E |
|---|
| 营业收入（亿元） | 441 | 522 | 589 | 648 |
| 营收YOY | 24% | 18% | 13% | 10% |
| 归母净利润（亿元） | 30.1 | 40.1 | 50.3 | 60.6 |
| 归母净利润YOY | 28% | 33% | 25% | 21% |
| EPS（元） | 0.6 | 0.8 | 1.1 | 1.3 |
| PE（倍） | 23 | 18 | 14 | 12 |
分业务盈利预测：油技占比提升，钻井毛利率修复
分业务看，随着公司向轻资产转型战略持续推进，油田技术服务占比预计从2023年的58%逐渐提高至2024-2026年的60%、61%、62%，对应营收313、359、402亿元。油田技术服务毛利率保持稳定，预计为22%。钻井业务占比保持稳定约为27%，营收141、159、175亿元。钻井业务毛利率预计随日费率提升逐步修复，从2023年的9.3%提升至2024-2026年的16%、18%、20%。钻井业务是公司利润弹性的重要来源——2023年公司半潜式钻机日费率13.3万美元/日（全球平均37.5万美元/日），自升式钻井日费率7.4万美元/日（全球平均11.4万美元/日），与全球水平差距较大，修复空间显著。综合毛利率预计从2023年的15.9%提升至2026年的19.26%。
估值对比：低于行业可比公司平均估值
选取中油工程、石化油服、石化机械、海油工程、海油发展、杰瑞股份等国内头部油服公司作为可比公司，2024-2026年可比公司平均PE为21/16/14倍，均高于中海油服当前股价对应估值。中海油服作为国内海洋油服龙头，赛道贝塔属性更强，业绩预计稳定增长，当前估值具备吸引力。浙商证券预计公司2024-2026年归母净利润为40.1、50.3、60.6亿元，对应当前股价PE为18/14/12倍，给予“买入”评级。催化剂包括中海油2024年实际资本开支超预期、公司海外订单增速超预期。
风险提示
中海油资本开支不及预期：中海油是公司最大收入来源，近三年占比超80%，若资本开支不及预期将大幅影响业绩。全球油气上游资本开支不及预期：公司海外营收与全球油气上游资本开支高度相关，若不及预期将影响海外营收。国际油价大幅下滑：油价是整个油气及油服行业的底层需求因子，若大幅下滑将通过传导影响公司未来业绩。
