中海油服是国内营收与中海油资本开支高度绑定的油服龙头。浙商证券报告指出，中海油资本开支自2018年后与油价相关性减弱，受能源安全战略驱动持续增长。2024年中海油计划资本支出1250-1350亿元（同比增长3.4%-11.7%），且实际资本开支往往超计划。中石油和中石化2024年资本开支均下滑，中海油承担国家增储上产重任。海油桶油成本从45美元/桶降至29美元/桶，经济性持续改善。本文基于报告，深入分析中海油资本开支对中海油服的传导机制与增长前景。
中海油资本开支趋势：2018年后脱离油价独立上行
中海油资本开支自2018年后与油价相关性显著减弱。2019年之前中海油资本性支出与油价走势相符合，但2020年油价暴跌时中海油资本性支出脱离油价稳定上涨，主要受增储上产的能源安全策略驱动。2021年后油价快速抬升，中海油资本开支随之加速。2023年中海油资本开支达1209亿元，2017-2023年CAGR达16.8%。2024年中海油计划资本支出1250-1350亿元（同比增长3.4%-11.7%），从历史数据看实际资本开支往往高于计划，2024年实际资本开支可能超1350亿元。驱动因素包括：油价高位震荡、海油开采成本下降、全球“重海油轻陆油”趋势、国内能源安全政策调控等。
表：中海油资本开支预测（亿元）| 年份 | 资本开支 | 中国区占比 | 中国区资本开支 |
|---|
| 2023A | 1209 | 75.9% | 917 |
| 2024E | 1450 | 75.9% | 1100 |
| 2025E | 1668 | 75.9% | 1266 |
| 2026E | 1835 | 75.9% | 1392 |
能源安全驱动：对外依存度74%，中石油/中石化资本开支下滑
我国石油对外依存度持续提高，2023年达74%（石油消费量7.6亿吨历史峰值，原油产量仅2亿吨）。约80%石油进口经过印度洋、马六甲海峡等关键海域运输，存在潜在供应风险。国家高度重视能源安全，2019年提出“七年行动计划”，2020年“六保政策”提出加大海上能源勘探力度。在此背景下，2024年中石油计划资本开支2580亿元（同比-8%），中石化计划1730亿元（同比-2%），已连续两年下滑。而中海油计划资本开支增加11.69%，承担国家增储上产重大责任。中海油在“三桶油”中资本支出占比从2014年18%提高到2023年21%，预计将持续提升。中海油储量寿命约10年，而中石化仅7年，资源基础更为雄厚。
海油成本与资源：桶油成本降至29美元/桶，中国海域储量27亿桶
海油开采成本不断下降，经济性持续改善。中海油桶油主要成本从2013年45美元/桶降至2023年29美元/桶（2013-2023年CAGR -4.4%）。海油盈亏平衡点持续转好，未来海油市场将保持增长。资源端，仅我国南海蕴藏丰富油气资源，估算储量占中国油气总储量三分之一。中海油中国海域石油净探明量不断增长，2023年达27亿桶。全球层面，美国墨西哥湾原油从2008年0.6亿桶升至2023年6.67亿桶，占全球原油产量从0.23%升至2.49%，海油生产比重持续抬升。全球“重海油、轻陆油”趋势近年愈发明显。
中海油服联动效应：国内营收与中海油资本开支高度相关
中海油服国内营收与中海油资本开支高度相关，且二者增速在多数年份较为接近。中海油作为公司控股股东，近三年占公司营收比重均在80%以上。预计2024-2026年中海油中国区资本开支为1100、1266、1392亿元，对应中海油服国内营收增速为20%、15%、10%，国内营收为416、478、526亿元。浙商证券认为，中石油和中石化资本开支下滑背景下，中海油资本开支的持续增长是中海油服国内业绩的确定驱动力。
