财通证券发布通用设备周期复盘报告，从朱格拉周期视角分析当前制造业所处位置。报告指出，设备更新和资本投资是朱格拉周期的主要驱动因素，参考资本形成总额对GDP增长的贡献率，国内经济大约经历了五轮朱格拉周期，平均每轮8-9年。当前工业产能利用率降至74.6%，接近2016年73.3%的底部；17大制造业ROA降至3.47%，与2015年3.45%的历史底部几乎持平。设备更新与自主可控趋势下，新一轮中周期有望启动。
朱格拉周期视角：底部通常出现在2015-2016年、2024-2025年
中周期视角下，设备更新和资本投资是朱格拉周期的主要驱动因素。参考资本形成总额对GDP增长的贡献率这一指标，上世纪80年代至今国内经济大约经历五轮朱格拉周期，平均每轮周期时长8-9年。关于国内朱格拉周期的划分虽莫衷一是，但通过资本形成及回报视角看，上一个底部大致出现在2015-2016年，至今已达8年之久。
当前产能利用率及资本回报率均降至接近上轮底部位置。将“GDP增长贡献率：资本形成总额”指标后移一年，与工业产能利用率做拟合，二者在中长周期中走势较为相关。2024年前三季度工业产能利用率已降至74.6%，接近2016年73.3%的低点。从时间维度看，朱格拉周期底部也相应在2024-2025年附近。
17大制造业ROA降至3.47%，与2015年历史底部持平
ROA（资产回报率=税后净利润/总资产）用于衡量每单位资产创造利润的能力，可以表征企业进行资本开支的意愿。报告将煤炭、石化、建材、汽车、家电、电子、食品饮料等17个制造业相关行业每年的ROA进行均值化处理。
该指标的上一个底部出现在2015年，约3.45%。2024年前三季度为3.47%，已接近历史底部。资本回报率是企业进行资本开支的核心驱动力，当前ROA水平意味着企业扩张意愿已降至极低水平，但这也意味着向上修复的空间较大。
各行业产能利用率分化，部分行业已低于2016年
分行业看，3Q2024产能利用率相较4Q2016更低的行业主要是汽车、电气机械、TMT、非金属矿物制品、食品制造及医药制造。大部分行业产能利用率仍优于2016年，反映出本轮下行周期中行业的产能出清程度不一。
汽车和电气机械（含新能源产业链）产能利用率低于2016年，反映了近两年产能快速扩张后的阶段性过剩。TMT受全球半导体周期和贸易摩擦影响，产能利用率承压。这些行业产能利用率的修复将是设备需求回升的重要信号。
表5：朱格拉周期底部核心指标对比| 指标 | 上轮底部（2015-2016年） | 当前（2024年前三季度） |
|---|
| 17大制造业ROA均值 | 3.45% | 3.47% |
| 工业产能利用率 | 73.3% | 74.6% |
| 上轮底部至今时长 | — | 8-9年 |
设备更新与自主可控驱动新一轮中周期
2025年，朱格拉周期的启动存在多重驱动力。设备更新政策层面，国务院《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》提出到2027年工业、农业、建筑等领域设备投资规模较2023年增长25%以上。设备更新政策将直接拉动通用设备需求。
自主可控层面，逆全球化趋势下关键设备的国产化需求持续提升。高端数控机床、半导体设备、工业机器人核心零部件等领域的国产替代将驱动相关设备资本开支。新产业层面，机器人、人工智能、低空经济等新兴领域的发展将带来新的设备投资需求。设备更新与自主可控双轮驱动下，新一轮朱格拉周期的启动具备政策与产业双重支撑。
