华泰证券报告深入拆解了中国进口LNG中长协的定价机制与国别差异。澳大利亚和卡塔尔自2006/2010年保持进口量前二地位，2023年从六国进口LNG中长协占比达93%。不同来源国定价斜率差异显著：俄罗斯15.2%、卡塔尔13.3%、澳大利亚12.2%、马来西亚11.3%、印度尼西亚11.9%。油价每变化10%，进口LNG中长协价格同向变化0.18-0.27元/方。2023年LNG中长协进口量4882万吨（折674亿方），占已生效中长协合同量的74%。亚太地区LNG长协定价多数与JCC挂钩，中国仅3个合同采用S曲线定价。
2026 LNG中长协的国别结构与定价公式拆解
中国LNG进口长期以中长协为主，进口来源高度集中。2023年/2024年前10月从澳大利亚、卡塔尔、俄罗斯、马来西亚、美国和印尼六国进口LNG占比均为88%；2023年从六国进口LNG中长协占比达93%。华泰证券基于海关及GIIGNL数据，拆分出各来源国LNG中长协的定价公式：澳大利亚斜率A=12.2%、截距B=0.76；卡塔尔A=13.3%、B=1.98；俄罗斯A=15.2%、B=-0.41；马来西亚A=11.3%、B=0.93；印度尼西亚A=11.9%、B=1.40。俄罗斯斜率最高意味着油价下行时降幅最大，马来西亚斜率最低意味着价格波动相对温和。中国已签约中长协中仅3个采用S曲线定价，其余均为直线定价，且大部分不含重议条款。
油价敏感度对比：俄罗斯0.27元/方最高，印尼0.18元/方最低
华泰测算显示，假设美元兑人民币中间价保持2024年12月均值，若油价变化10%，进口LNG中长协价格变化（元/方）敏感度由高到低依次是俄罗斯（0.27）、卡塔尔（0.24）、澳大利亚（0.22）、马来西亚（0.20）、印度尼西亚（0.18）。俄罗斯LNG中长协的高斜率（15.2%）使其在油价下行周期中降价弹性最大，但高斜率的另一面是油价上行时成本上升更快。美国LNG中长协挂钩HH（Henry Hub）指数而非油价，斜率A=1.21、截距B=6.11。若HH指数变化10%，美国LNG中长协同向变化0.07元/方，定价机制相对独立于油价波动。
LNG长协的照付不议与调节机制
中国LNG中长协合同普遍包含“照付不议”（Take or Pay）条款——买方承诺每年购买最低数量LNG，若实际采购量不足仍需支付货款，短缺部分日后可免费补偿（Make Up）。2023年LNG中长协进口量4882万吨，占已生效中长协合同量的74%，部分中长协合同2023年开始供气、供气量未达到合同标准水平。其他常见调节机制包括：DQT/DFQ下浮灵活性（买方每年可减量）、UQT/UFQ上浮灵活性（买方可在某一年增加采购量）、Ramp Up Period新增期（供货量逐步增加的时间段）、FM Restoration不可抗力回调。照付不议条款保障了长协优先消纳，即使现货价格出现短期优势，长协的合同约束力也限制了现货替代效应的规模。
2025-2027年LNG长协价格趋势与成本竞争力
参考Bloomberg一致预期2025/2026年原油均价同比-8%/-3%至73/71美元/桶，基于定价公式预测2025-2027年LNG长协价格区间有望从2.46-3.10元/方降至2.33-2.95元/方，大部分LNG长协仍具价格优势。来自美国的部分由于HH价格预期上行（2025/2026年同比+37%/+12%至3.25/3.64美元/MMBTu），美国LNG中长协价格将从2.53元/方升至2.69元/方，相对于其他长协的优势收窄。不同来源国长协的定价差异意味着拥有多元化LNG长协组合的燃气公司可优化采购成本，具备接收站资产的城燃公司可通过长协/现货切换实现气源灵活配置。
表：主要来源国LNG中长协定价参数对比| 来源国 | 斜率A | 截距B | 挂钩指数 | 油价变化10%敏感度（元/方） |
|---|
| 俄罗斯 | 15.2% | -0.41 | JCC | 0.27 |
| 卡塔尔 | 13.3% | 1.98 | JCC | 0.24 |
| 澳大利亚 | 12.2% | 0.76 | JCC | 0.22 |
| 印度尼西亚 | 11.9% | 1.40 | JCC | 0.18 |
| 马来西亚 | 11.3% | 0.93 | JCC | 0.20 |
| 美国 | 1.21 | 6.11 | HH | 0.07（HH变动10%） |
