水电资产正在成为低利率时代最具确定性的红利配置方向。国盛证券研究所报告显示，2024年Q2长江电力发电量同比上涨42.54%、华能水电+41.82%、国投电力+133.80%，来水明显好转驱动水电出力高增。水电行业具备重资产、永续经营特性——大坝实际使用年限远超折旧年限，长江电力主要水电站目前处于经营初期，未来现金流稳定且盈利持续增长。长江电力上市以来分红比例保持60%以上，股息率长期高于十年国债收益率，稳定高股息使其成为低利率环境下的优质选择。水电企业ROE较高且上网电价逐年上升，永续经营属性尚未被市场充分定价，红利优势突出。
来水改善：2024Q2水电发电量全面高增
2024年来水明显好转，厄尔尼诺事件于5月结束，多地降水量增加，江河湖泊水位明显上升。主要水电站所在流域来水较去年大幅改善——澜沧江流域来水同比偏丰约3成，川投能源控股水电企业所在流域来水好于上年同期。全国平均降水量115.0毫米，较常年同期偏多11.9%。
发电量数据印证来水改善。长江电力2024Q2发电量同比上涨42.54%，华能水电同比上涨41.82%，川投能源同比上涨10.16%，国投电力同比上涨133.80%。各公司积极协调电网加快汛前水位消落，主要水电站在丰沛水资源支持下运行效率显著提升。预计汛期趋势延续，水电发电能力进一步提升，确保电力供应稳定性的同时增厚企业业绩。
永续经营属性：折旧到期释放利润的长期逻辑
水电行业重资产属性背后是极强的永续经营能力。水电资产具备前期高投入、长期稳定运营、成本结构优化和持续盈利能力等特性。大坝、水电站等固定资产初始投入大、建设周期长，但运营期间主要成本为资产折旧和贷款利息，折旧费用通常占总营业成本40%左右。
长江电力水电站折旧年限5-32年，房屋建筑物8-50年，大坝等主要资产40-60年甚至更长。而大坝、厂房等主要资产实际使用年限预计高于折旧年限。与火电、风电设备相比，水电资产运行年限更长，长江电力大部分主要水电站目前处于经营初期。运营中后期，前期投资形成的固定资产逐步摊销、贷款利息逐年下降，净利润和自由现金流将增加，盈利能力在中后期显著提升。这种长期稳定运营模式确保了水电企业在完成前期高投入后，通过长期稳定的发电收入实现资产回收和盈利，具有永续经营性。
高股息：分红比例60%+，股息率持续高于国债收益率
水电企业的高分红是红利资产的核心吸引力。长江电力上市以来分红比例保持在60%以上，其股息率长期高于十年国债收益率，并表现出高度稳定性。稳定且较高的股息率使得水电企业成为低利率环境下的优质投资选择。
从盈利能力看，水电企业ROE较高且上网电价逐年上升。长江电力2023年ROE约14%-15%，华能水电、川投能源、国投电力ROE均保持在10%以上。电价市场化叠加区域供需分化带动部分区域水电电价提升——雅砻江锦官电源组送苏上网电价0.3193元/千瓦时，白鹤滩电站送苏落地电价0.4388元/千瓦时较基准落地电价上浮12.14%。电价提升直接增厚水电企业利润空间。
水电估值：永续经营资产的价值重估
水电企业的永续经营属性尚未被市场充分定价。市场往往将水电视为“稳定收息”资产，给予类似债券的估值逻辑，但忽略了水电资产长达百年以上的实际运营寿命和持续的盈利增长潜力。
随着折旧逐步到期、财务费用持续下降，水电企业净利润率将系统性提升。以长江电力为例，乌东德、白鹤滩电站注入后“六库联调”效应显现，发电量中枢上移。2024年来水改善叠加联合调度优化，发电量有望持续增长。在利率下行周期中，水电股股息率相对于国债收益率的溢价进一步扩大，红利配置价值持续凸显。推荐关注长江电力、华能水电、国投电力、川投能源。
主要水电公司2024Q2发电量同比变化| 公司 | 2024Q2发电量同比变化 | 驱动因素 |
|---|
| 长江电力 | +42.54% | 来水改善、六库联调 |
| 华能水电 | +41.82% | 澜沧江来水偏丰 |
| 川投能源 | +10.16% | 流域来水好转 |
| 国投电力 | +133.80% | 雅砻江来水大幅改善 |
