国联民生证券研究报告指出，银行板块正站在从"盈利与估值双杀"转向"戴维斯双击"的临界点。上半年银行及内需资产面临双重压力——国内信用需求偏弱带来的盈利预期压力，以及宽基资金流出带来的估值压力。往后看，美国非银融资增速高位回落催生财政接力必要性，财政资金有望转化为企业和居民现金流，改善银行资产质量预期。同时沪深300ETF份额已出现边际恢复迹象，资金回流将改善银行等权重板块估值。两类力量形成共振，银行板块有望迎来盈利预期上修与PB估值修复。
美国非银融资回落→财政接力→银行信用需求改善
过去两年美国非银贷款规模由约1万亿美元增加至约2万亿美元，增量近1万亿美元。非银部门包括证券机构、保险机构、基金、私人信贷及其他金融载体，其资金距离资本市场和风险投资较近，扩张对企业融资和资本开支具有较强支持作用。美国资本开支持续较高强度是中国部分制造业和科技产品出口较好的重要原因。
但非银贷款增速已由前期高位逐步回落。若未来增速持续下降，新增债务扣除利息支出后继续向其他部门提供增量现金流的能力将明显减弱，依靠非银资产负债表持续扩张推动资本开支的条件可能发生变化。
外需一旦转弱，国内政策需要通过财政、居民和企业部门的债务扩张补充现金流缺口。2026年上半年出口表现较好、财政支出节奏偏慢，全年财政资金并未完全使用，后续支出强度具备回升空间。财政扩张首先形成政府部门支出，随后转化为企业存款和居民收入，最终改善内需企业经营现金流和银行信用需求。
表2：银行股戴维斯双击核心驱动与传导链条| 当前状态 | 核心约束 | 触发条件 | 银行影响路径 |
|---|
| 盈利预期偏弱 | 内需信用需求不足 | 财政支出加快+居民偿债缓解 | 信贷需求回升→净息差企稳→EPS上修 |
| 估值处于低位 | 宽基ETF持续净流出 | 宽基资金边际回流 | 被动买盘增加→资金供求改善→PB修复 |
| 外需仍有韧性 | 美国非银尚未大幅收缩 | 非银融资增速继续回落 | 外需对内需的挤压减弱 |
| 财政尚未发力 | 上半年支出节奏偏慢 | 下半年财政力度同比转正 | 政府部门现金流→企业存款→信贷派生 |
财政支出节奏与传导效率：三个层次的观察框架
判断财政扩张能否有效拉动内需修复，应关注三个层次。第一，财政同比增速是否由负贡献转向正贡献。2026年上半年出口和经济增长表现相对较好，财政支出节奏偏慢，但全年财政资金并未完全使用。即使财政全年总量没有明显超预算扩张，随着上半年高基数和支出节奏变化，下半年财政对经济的同比拖累也可能逐步减弱。
第二，资金是否实际转化为企业和居民现金流。财政扩张首先形成政府部门支出，随后转化为企业存款和居民收入。若财政资金有效流入企业和居民部门，M1增速将得到支撑，企业经营性现金流改善，银行活期存款规模扩大。
第三，财政资金能否带动居民及企业部门恢复自主融资。财政扩张的最终效果取决于能否撬动私人部门信用需求。若企业和居民在财政资金带动下恢复信贷意愿，银行信用需求将出现实质性改善，净息差和资产质量预期也将随之修复。
沪深300ETF边际回流：银行板块资金面改善的信号
从沪深300ETF份额看，近期宽基资金已出现边际恢复迹象。银行在沪深300指数中权重最高，但日常换手率较低，被动资金对银行股价的边际影响大于主动资金。沪深300ETF净流入时，银行获得的被动买盘与其权重匹配，相同规模的被动买入对银行股价的推升效应大于对交易活跃板块的影响。
上半年银行面临宽基ETF净流出的估值压力。当宽基ETF持续净赎回时，银行因权重高、换手率低而承受不成比例的被动减持压力。近期ETF份额边际回升，意味着银行面临的被动减持压力正在缓解。若资金流入趋势延续，银行有望从"被动减持压力"转向"被动增持支持"。若基本面预期与资金配置趋势形成共振，银行板块有望同时受益于盈利预期上修和PB估值修复。
投资策略：成长性与高股息两类银行配置方向
从投资策略看，可以关注两类银行方向。第一类是资产质量较好、区域信用需求较强、利润增速较高的成长性银行。这类银行所在区域经济活力较高，信用需求相对稳定，在财政扩张和地产企稳后信贷增速具备向上弹性。第二类是经过资产质量和超额拨备还原后，真实股息率仍具有吸引力的高股息银行。银行股息不能只依据静态分红金额测算，还需要同时考虑资本工具、拨备水平、潜在信用成本和未来利润的可持续性。
参考各行业沪深300权重与总交易额比重，银行在宽基指数中权重与日常交易活跃度不匹配。当宽基资金回流时，银行板块因权重高而获得被动资金配置，而在主动资金层面银行仍是低配状态。若内外需切换逻辑逐步兑现，主动资金有望从外需链条向内需权重板块转移，银行板块将受益于被动与主动资金的双重流入。
