华源证券发布的航运船舶行业专题报告从供需两端分析了油运市场基本面。在不考虑制裁2.0影响下，预计随非OPEC+国家扩大产量、OPEC+复产，将有效刺激运量需求，而船队供给相对紧张，供需缺口持续扩大。2025年原油油运需求预计增长2.3%，供给增长1.2%；2026年需求+1.8%，供给+2.4%。中长期来看，油运市场处于上行周期。随着制裁加严，俄伊委货量转向其他地区，将为合规船队提供新的需求增量，为油运基本面锦上添花。
2020-2024年回顾：伊俄委油出口挤压其他地区
2020年到2024年，伊俄委原油出口量从399万桶/日持续上升至568万桶/日，挤压了其他地区的原油出口。由于OPEC+继续延长减产以及伊俄委油对其他地区出口的挤压，2024年其他地区出口量下降1.8%，成为2024年VLCC TD3C运价均值下降3.0%的主要原因之一。
伊俄委油出口量增长但运价下跌，反映了一个重要特征：伊俄委油主要出口至中国、印度等亚洲国家，运输距离相对较短（中东-中国航线为主），对VLCC的运力占用效率低于长程航线（如大西洋-亚洲）。当伊俄委油替代其他地区（如大西洋）的原油供应时，总运输周转量（吨海里）反而下降。
表1：原油油运市场2025与2026年需求与供给预测| 指标 | 2025F | 2026F |
|---|
| 增速 | 核心驱动 | 增速 | 核心驱动 |
|---|
| VLCC需求 | +2.4% | 非OPEC增产+制裁替代 | +2.4% | 长程运输占比提升 |
| Suezmax需求 | +2.7% | 大西洋区域贸易 | +1.7% | 区域需求平稳 |
| Aframax需求 | +2.0% | 区域短程贸易 | +0.2% | 需求趋于稳定 |
| 总需求 | +2.3% | 非OPEC增产 | +1.8% | OPEC+复产滞后 |
| VLCC供给 | +0.4% | 新船交付有限 | +2.2% | 部分新船交付 |
| 总供给 | +1.2% | 新船交付+老船退出 | +2.4% | 新船交付增加 |
非OPEC增产：2025年油运需求的核心驱动
在OPEC+持续推迟复产的背景下，持续增产的非OPEC地区成为原油海运贸易的核心增量来源。非OPEC的美国、拉美等位于大西洋地区，到中国的运距较中东远一倍以上，适合船型最大的VLCC进行海运运输。美洲、西非等非OPEC地区原油增产是2025年油运需求的核心驱动。
若制裁将部分伊俄委货量转向持续增产的非OPEC地区，将直接利好VLCC运价。因为同等货量下，从大西洋地区运往亚洲的运输距离（吨海里）远大于从中东运往亚洲，对VLCC运力的需求将成倍增加。船型较小的Suezmax和Aframax亦将受益于大西洋区域贸易的增长。
船队供给紧张：VLCC新船难补老船空缺
VLCC船队供给相对紧张，新船订单量难以弥补老船退役空缺。船队老龄化叠加环保法规约束（EEXI、CII等），老旧船舶运营成本上升、竞争力下降，加速退出合规市场。新船交付周期较长（约2-3年），短期内供给弹性有限。
从2025年预测看，VLCC运力预计仅增长0.4%，远低于需求增速（2.4%）。即使2026年VLCC运力增速回升至2.2%，仍低于需求增速（2.4%）。供需缺口持续扩大的格局下，运价中枢有望系统性上移。油运市场处于上行周期的判断具备基本面支撑。
制裁锦上添花：合规船队需求增量可期
在不考虑制裁影响下，油运市场已具备供需缺口的牛市基础。随着制裁加严，俄伊委货量转向其他地区，将为合规船队提供新的需求增量。制裁对油运的影响体现在两个方面：第一，受制裁油轮退出有效运力供给，直接减少供给；第二，俄伊委油出口被迫调整贸易流向，部分货量转向大西洋地区，拉长运输距离，增加吨海里需求。
2025年1月10日制裁后VLCC运价暴涨177%，已初步验证制裁的“锦上添花”效应。若制裁持续加码，油运基本面有望在供需缺口扩大的基础上获得额外增量支撑。建议关注中远海能、招商轮船、招商南油。
