2024年原油市场在供需弱平衡中维持区间震荡。国海证券报告指出，美国原油产量较去年四季度及年初并未明显增长，OPEC的供给多寡与油价息息相关，客观上成为对冲需求强弱的调节器。裂解价差虽然较过去2年有所下滑但仍然偏高，预示着海外炼厂具有较强的生产动力，原油需求具备韧性。供需矛盾不凸显，油价被市场投机行为所主导。本文基于报告，深入分析原油市场的供给弹性、需求韧性与价格区间判断。
供给端：美国产量增长停滞，OPEC成为市场调节器
原油供给端呈现出明显的“弹性不足”特征。美国原油产量方面，自2023年四季度以来，美国原油产量并未出现明显增长，较年初也基本持平。美国页岩油生产商在资本纪律约束下，并未随着油价回升而大幅增加钻探活动，产量增长进入平台期。OPEC方面，自2020年下半年以来，OPEC的供给多寡与油价息息相关，客观上成为对冲需求强弱的调节器。当油价走弱时，OPEC+通过减产协议支撑价格；当油价过高时，逐步释放产能。OPEC的主动供给调节是当前原油市场供需平衡的重要稳定机制。
表：原油市场核心指标与判断| 指标 | 当前状态 | 对价格的影响 |
|---|
| 美国原油产量 | 较年初无明显增长 | 供给缺乏弹性，支撑油价 |
| OPEC供给 | 主动调节产量 | 成为价格调节器 |
| 裂解价差 | 仍偏高 | 炼厂生产动力强，支撑需求 |
| 非商业净多持仓 | 与油价高度相关 | 市场投机行为主导短期波动 |
需求端：裂解价差维持高位，炼厂生产动力充足
原油需求端同样表现出较强韧性。美国321裂解价差（即3份原油+2份汽油+1份柴油的加工利润）虽然较过去2年的历史高位有所下滑，但仍然偏高。裂解价差是衡量炼厂加工利润和原油需求的重要指标，当前水平的裂解价差预示着海外炼厂具有较强的生产动力，原油需求具备韧性。下游成品油需求的稳定对原油价格形成底部支撑。尽管市场对全球经济放缓存在担忧，但从实际消费数据来看，欧美出行需求仍维持较高水平，服务业活动景气度高，对成品油消费形成支撑。
供需矛盾不凸显，油价被投机行为主导区间震荡
原油市场整体呈现供需弱平衡格局。供给端OPEC的主动调节和美国产量的停滞，需求端裂解价差维持高位，使得原油市场供需矛盾不凸显。在此背景下，代表市场投机行为的非商业净多持仓与油价相关性保持在较高水平，油价更多地被市场投机行为所主导。2023年以来，布伦特原油价格整体呈现区间震荡态势，当前处于70-90美元/桶的宽幅区间，低波震荡特征明显。后续关注重点包括：美国新总统就任后，美国原油产量是否会恢复以前的增长趋势；北半球的气温变化；以及美国LNG出口装置的投产情况。
国内煤炭：来水变化或成扰动变量
上半年我国来水偏高，水电出力增加对火电形成一定挤压，进而抑制了动力煤需求的增长。2024年上半年全国水电发电量同比大幅增长，在一定程度上减少了对火电的需求。但8月以来西南降水量超季节性下滑，这一变化值得关注。下半年来水是否发生转折从而对火电及动力煤需求造成扰动，是判断下半年煤炭价格走势的关键变量。国内生产活动强势叠加海外出行尚可，能源成本大幅度下挫较难。8月以来西南降水量超季节性下滑，能源成本端支撑增强，煤炭价格在迎峰度冬期间有望获得阶段性支撑。
