2024年造纸行业经历了一场"成本改善驱动"的弱复苏——规模以上造纸和纸制品企业利润总额同比增长27.10%，样本企业前三季度合计收入增速由负转正至+1.20%。中诚信国际行业展望报告指出，在终端需求强度偏弱、成品纸价格整体回落的背景下，木浆、废纸及煤炭等原材料与能源价格下行成为纸企盈利修复的核心支撑。2025年，积极的财政政策与适度宽松的货币政策有望提振消费需求，但供给端新增产能的持续释放决定了行业景气度将以温和复苏为主基调，行业总体信用水平将保持稳定。
PPI降幅收窄，利润增速触底回升
造纸行业是典型的顺周期行业，其景气度与宏观经济走势呈显著正相关，且波动更为剧烈。2024年前三季度国内生产总值增速小幅回落至4.80%，但造纸工业因低基数因素增加值增速大幅回升。造纸及纸制品PPI同比增速仍为负值，但降幅呈明显收窄态势——从年初的深度负增长逐步回升，反映行业价格端的边际改善。
利润端的修复更为显著。国家统计局数据显示，2024年1-10月规模以上造纸和纸制品企业利润总额同比增长27.10%，行业景气度从底部回升。样本企业层面，2024年前三季度31家造纸样本企业合计收入增速由负转正至+1.20%，合计净利润同比增长14.02亿元。其中仙鹤股份和太阳纸业两家企业净利润合计增长7.59亿元，贡献过半增量。行业整体呈现"收入企稳、利润改善"的修复特征，但修复基础尚不牢固——广东松炀、晨鸣纸业、宜宾纸业、岳阳林纸和美利云等企业仍面临较大业绩压力。
成本端改善是利润修复的核心驱动力
纸浆和废纸等原材料成本占据造纸企业总成本的60%左右，2024年以来主要原材料及能源价格整体呈波动下行态势，为纸企利润修复提供了核心支撑。木浆方面，2024年价格呈先涨后跌走势：1-5月受海外歇工、芬兰及印尼浆厂爆炸等供给侧扰动，纸浆价格稳中上扬并于5月中旬达价格高点；5月后原纸价格跟涨乏力、下游毛利率低位运行反向制约浆价，纸浆价格持续下行。2024年国内纸浆新增产能约620万吨，其中化机浆占比47.18%、化学浆占比42.56%，供给端整体偏宽松。
废纸方面，2024年价格呈弱势运行态势，主要系以废纸为主要原料的包装用纸需求下滑、价格下跌，纸企调低废纸回收价格。截至10月31日，国内AA级瓦楞纸均价2663元/吨，较年初下跌8.66%。煤炭方面，通过增产保供国内煤炭供需格局已从紧平衡向供给宽松转变，2024年煤价延续下行态势。原材料及能源价格下降在一定程度上缓解了纸企经营压力，各纸种毛利率均呈现回升态势。
2025年展望——温和复苏主基调下的机遇与挑战
表：造纸行业核心指标与展望| 指标 | 2024年表现 | 2025年展望 | 核心逻辑 |
|---|
| 利润总额增速 | 1-10月+27.10% | 延续修复 | 成本低位+政策提振需求 |
| 样本企业收入 | 前三季度+1.20% | 温和增长 | 销量提升对冲价格下行 |
| 木浆价格 | 先涨后跌 | 底部震荡 | 新增产能释放+需求改善传导滞后 |
| 成品纸价格 | 整体回落 | 承压运行 | 供大于求格局延续 |
| 行业景气度 | 底部回升 | 温和复苏 | 政策利好+产能约束 |
2025年造纸行业景气度有望延续2024年的改善态势，但复苏斜率偏缓。从有利因素看：中央经济工作会议定调"大力提振消费、全方位扩大国内需求"，积极的财政政策与适度宽松的货币政策形成合力，为造纸行业需求改善提供了政策基础。文化用纸方面，晨鸣纸业于2024年11月宣布债务逾期暨部分银行账户被冻结，停产产能超文化纸10%且复产时间未定，文化纸涨价预期升温，或对价格产生阶段性支撑。
从制约因素看：2025年行业产能仍在释放周期，白卡纸2024-2025年新增产能约490万吨（占2023年消费量34%），供给增量大概率超过需求增量。包装用纸需求有望受益于消费提振政策增长，但供大于求格局难改，价格预计难回增长通道。生活用纸产能新增持续投放，供应压力不断增加，价格低位震荡。中诚信国际预计，2025年纸浆等原材料价格底部震荡，成品纸价格仍有下行压力，但整体销量有望获得提振，行业经营指标进一步修复，行业总体信用水平保持稳定。
