2019-2021 年商密板卡市场规模约为 3.6-3.7 亿。我们通过赛迪研究院的商用密码市场规模x密码系统成本率 x采购材料占比 x板卡 BOM占比进行测算。1）密码系统成本率方面，由于下游系统厂商多包含安全集成业务，综合毛利率参考性较弱，故我们使用系统产品的毛利率进行测算，我们选取吉大正元电子认证产品毛利率、格尔软件 PKI安全应用产品毛利率以及信安世纪信息安全产品毛利率的平均值进行测算，得出 2019-2021年下游密码系统厂商成本率分别为 28.20%、26.70%、27.45%。2）密码系统厂商采购材料占比方面，由于吉大正元与格尔软件有集成业务，包含大量采购需求，采购成本参考性不强，故我们参考信安世纪信息安全产品的采购成本。根据信安世纪招股说明书，2019年其采购材料占成本的 63.88%，参考其 2017-2018 年材料成本比例变化趋势，我们假设 2020-2021年采购材料占比为 60%。3）板卡 BOM 占比方面，我们使用密码卡 BOM占比进行测算，由于仅有吉大正元招股说明书 BOM进行了详细披露，我们参考其 BOM 占比进行测算。根据吉大正元招股说明书，2017-2019 年密码卡 BOM占比均呈下降趋势，2019年为 4.32%，考虑到密码卡行业新进入者增多，我们假设BOM 占比继续呈现小幅下降趋势，2020-2021分别为 4.00%、3.90%。