图11.2017-2018年VA价格受柠檬醛不可抗力影响飙升
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我们认为，当前中间体之于染料可类比为柠檬醛之于 VA，二者均具备以下特点：①合成工艺复杂，寡头格局下产能高度集中，且行业头部企业大多具备较强一体化能力；②中间体/柠檬醛在下游染料/VA 中生产成本占比较高；③但染料/VA 占更下游的成衣/饲料的成本比例并不高，故对染料/VA 价格变动不敏感，或更易形成顺价。以史为鉴，2017-2018 年，巴斯夫柠檬醛工厂发生火灾叠加帝斯曼瑞士工厂事故，VA 供应极度短缺，价格由 123.5 元/kg 上涨至1425 元/kg，涨幅超过 10 倍。染料方面，分散染料价格曾在 2015年和 2019年触及 4.5万元/吨历史高点，此后价格进入下行通道，当前价格仅 1.9 万元/吨；活性染料价格曾在 2016 年触及 3.3 万元/吨的历史高点，当前价格仅 2.3 万元/吨，二者价格向上空间均较大。我们认为此轮染料行情的主要变化为中间体难以逆转的格局集中，有望演变为头部企业主导的潜在长牛行情，弹性或超预期。
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