宏观篇：全球经济增长步伐放缓，中国物价有望企稳回升 2.3.2财政政策：赤字率或有所上行，边际增量贡献有限 受关税收入增加影响，2025年美国财政赤字率较2024年小幅收窄。展望2026年，随着《“大而美”法案》落 地实施，部分关税收入或将退回企业或用于向居民发放现金，预计2026年赤字率将高于2025年。 据美国国会预算办公室（CBO）2025年9月的估算，2026年美国财政赤字规模约为2.2万亿美元，较2024 年的1.8万亿美元、2025年的1.78万亿美元上行。由于特朗普政府关税政策存在不确定性，市场对2026年赤字率 响较为有限。 一美国利息支出占财政总支出比例一美国联邦债务(十亿美元，右轴) 2.3.3货币政策：降息周期接近尾声，流动性保持宽裕 2.3.3.1市场或高估了特朗普关税政策对通胀的影响 2025年11月美国CPI同比上涨2.7%，核心CPI同比上涨2.6%，市场一度担忧特朗普政府加征关税会推升进 口商品价格，进而抬升整体通胀水平，最终影响美联储后续降息节奏，但从通胀数据看，2025年美国通胀水平并未 出现超预期抬升。我们认为可以从两方面解释，第一，美国通胀结构以服务为主，商品对通胀的贡献相对较低，进 口商品的贡献则更低。以2025年11月CPl数据为例，服务项贡献了65%的通胀涨幅，商品项仅贡献16.5%。第 二，从需求端看，货币供应与核心服务分项的驱动作用均有限。2025年11月美国Zillow房租同比涨幅为2.18%， 较2022年16%的高点已显著回落；M2同比增速为4%，也较2021年27%的高点大幅下行，需求端对通胀的拉动 已明显减弱。